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Scopri come i differenziali dei tassi d'interesse plasmano i mercati dei cambi e creano opportunità di trading. Questa guida spiega il carry trade, gli spread di rendimento e come interpretare i segnali delle banche centrali, in modo da poter individuare i movimenti dei cambi prima che avvengano — senza dover competere direttamente con le grandi istituzioni.
I macro hedge fund e le banche impiegano persone che potrebbero trascorrere l’intera carriera modellando la relazione tra i tassi d’interesse giapponesi e lo yen.
Come puoi competere con ciò come trader al dettaglio?
Non puoi. E non dovresti provarci.
Il trader al dettaglio che affronta il mercato dei cambi come se potesse battere Goldman Sachs nelle previsioni sui tassi d’interesse si mette in una posizione destinata al fallimento. È come sfidare Djokovic a una partita di tennis quando hai appena imparato a giocare il rovescio.
Ma ciò non significa che non si possa guadagnare nel mercato dei cambi.
Il vantaggio di essere un trader al dettaglio è che non è necessario essere i migliori in ogni ambito. Basta essere abbastanza bravi a sfruttare vari vantaggi in diversi mercati. E i differenziali dei tassi d’interesse hanno generato un vantaggio particolarmente persistente nel mercato dei cambi: il carry trade.
Analizziamo come i tassi d’interesse influenzano le valute e come puoi potenzialmente sfruttare queste relazioni senza cercare di competere direttamente con le grandi banche.
Nel suo aspetto più semplice, il valore di una valuta è in parte determinato dagli interessi guadagnati semplicemente detenendola. Naturalmente esistono anche altri fattori, ma per ora li tralasceremo.
Se il Paese A offre un tasso d’interesse del 2% e il Paese B del 10%, gli investitori prediligono naturalmente la valuta del Paese B (in un mondo ideale dove tutto il resto è uguale).
Ciò crea un flusso fondamentale di capitali dalle valute a rendimento inferiore verso quelle a rendimento più elevato, incrementando il valore della valuta con tassi più alti.
In teoria, qualcosa chiamato “parità dei tassi d’interesse scoperti” dovrebbe evitare che ciò diventi un pranzo gratis. La teoria suggerisce che una valuta con tassi d’interesse più alti debba naturalmente deprezzarsi abbastanza da compensare il vantaggio degli interessi.
Questo è perfettamente in linea con l’Ipotesi dei Mercati Efficaci. Ma il punto è: spesso ciò non accade nel mondo reale.
Studi dimostrano che i tassi di cambio non compensano completamente i differenziali dei tassi d’interesse. In effetti, le valute ad alto tasso hanno storicamente la tendenza ad apprezzarsi (o deprezzarsi meno del previsto), mentre quelle a basso tasso si deprezzano – un fenomeno noto come “forward premium puzzle.”
Immagine: x.com/macrocephalopod
Questo non è solo un concetto accademico, ma la ragione fondamentale per cui il carry trade funziona.
Il carry trade è probabilmente la strategia sistematica più antica nel mercato dei cambi. Si prende in prestito una valuta a basso tasso d’interesse e si investe in una valuta ad alto tasso, incassando la differenza.
Ad esempio, negli ultimi anni, i trader hanno preso in prestito lo yen giapponese a tassi vicini allo zero per acquistare valute a rendimento più elevato come il dollaro australiano o le valute dei mercati emergenti.
So che stai pensando: “Se è così ovvio, perché non lo fanno tutti finché il vantaggio non scompare?”
Buona domanda. La risposta è il rischio. Il carry trade funziona finché non smette di funzionare in modo drammatico.
Quando i mercati entrano in panico, i carry trade possono disfarsi in modo violento. Le valute ad alto rendimento spesso crollano in una crisi, mentre le valute di finanziamento tendono a diventare beni rifugio, come lo yen o il franco svizzero, che si rafforzano quando gli investitori cercano sicurezza.
Questo rischio è proprio la ragione per cui l’opportunità persiste. Il rischio risulterà intollerabile per molti investitori istituzionali. Ma il piccolo trader al dettaglio, agile, può dimensionare adeguatamente le posizioni, diversificare tra i diversi cambi e gestire la volatilità.
Ricorda, i vantaggi esistono per ragioni strutturali:
Il carry trade sfrutta tutti e tre questi aspetti.
Le grandi banche impiegano team di economisti per analizzare ogni dato economico e ogni comunicazione delle banche centrali. Non le batterai nel semplice compito di fare previsioni. Ma va bene così – non è necessario.
Il tuo potenziale vantaggio risiede nel modo in cui elabori e reagisci alle informazioni già disponibili.
Le aspettative sui tassi d’interesse non sono segrete – sono già incorporate in vari mercati:
Questi mercati indicano la probabilità di aumenti o tagli dei tassi ad ogni futura riunione. Strumenti come il CME FedWatch rendono queste informazioni accessibili a tutti.
Il tuo compito non è superare le previsioni di questi mercati. Non puoi aspettarti di avere un vantaggio in questo campo. Molto occasionalmente, se comprendi ciò che è già incorporato nel prezzo, potresti identificare una discrepanza – ma non baserei la mia attività di trading su questo tipo di approccio. È un gioco davvero difficile.
Ecco un punto interessante: quando una banca centrale cambia effettivamente i tassi, il mercato li ha solitamente già incorporati.
I veri cambiamenti si verificano quando cambiano le aspettative, non quando i tassi si muovono realmente.
Ad esempio, nel luglio 2008, il presidente della Fed, Ben Bernanke, presentò una relazione politica al Congresso, sottolineando un dollaro forte. Il suo tono aggressivo suggerì potenziali aumenti dei tassi, innescando una corsa al dollaro prima di qualsiasi effettivo cambiamento dei tassi.
Questo è il motivo per cui le conferenze stampa, i verbali e i discorsi delle banche centrali spesso influenzano i mercati più delle stesse decisioni sui tassi. Forniscono indicazioni sulle politiche future che spingono il mercato ad aggiornare le proprie aspettative.
I mercati dei cambi sono orientati al futuro – incorporano continuamente le variazioni attese dei tassi d’interesse. Ciò significa che i tassi di cambio riflettono non solo le differenze attuali dei tassi, ma anche i cambiamenti nelle previsioni sui tassi futuri.
Se i trader credono che la Federal Reserve diventerà più aggressiva rispetto alla Banca Centrale Europea, acquisteranno dollari ora, aspettandosi un aumento del loro valore. Il risultato è che le aspettative aggregate sui tassi si riflettono nell’attuale tasso di cambio.
Le aspettative sui tassi vengono incorporate gradualmente man mano che nuove informazioni emergono. Se si prevede che la Banca d’Inghilterra aumenterà i tassi nel prossimo trimestre, la sterlina britannica potrebbe iniziare ad apprezzarsi con mesi di anticipo.
Quando l’aumento effettivo avviene, la variazione potrebbe essere già completamente incorporata nel prezzo. Ciò spiega il detto “compra il rumore, vendi il fatto” nel mercato dei cambi. I trader acquistano una valuta in previsione di un aumento dei tassi e poi chiudono la posizione quando ciò avviene realmente.
Talvolta, le valute possono anche scendere in seguito ad aumenti dei tassi (se ampiamente previsti). Ciò che conta non è l’azione in sé, ma come essa si confronta con le aspettative.
I maggiori movimenti valutari si verificano quando la realtà si discosta dalle aspettative. Un rapporto sull’inflazione sorprendentemente elevato potrebbe spingere i trader a scommettere su aumenti dei tassi più aggressivi, rafforzando immediatamente quella valuta.
Allo stesso modo, se i mercati avevano già incorporato diversi aumenti dei tassi e una banca centrale lascia intendere una pausa, la valuta può crollare quando le aspettative vengono ricalibrate.
Sfortunatamente per il trader al dettaglio sistematico, le opportunità in questo ambito sono scarse. Queste aspettative verranno incorporate rapidamente – più velocemente di quanto possiamo reagire.
Un esempio di come i differenziali di rendimento influenzino il mercato dei cambi è la relazione tra le politiche della Federal Reserve e della Banca Centrale Europea.
Nel 2022-2023, la Fed ha iniziato ad aumentare aggressivamente i tassi per combattere l’inflazione, mentre la BCE ha seguito un approccio più cauto. Questo divario crescente nei tassi d’interesse ha reso gli asset denominati in dollaro più attraenti, contribuendo a un forte calo di EUR/USD. Alla fine del 2022, l’euro era sceso a parità (1,00) rispetto al dollaro per la prima volta in 20 anni.
Col passare del tempo, la situazione si è evoluta. A metà 2023 e nel 2024, la Fed si avvicinava al suo picco mentre la BCE continuava ad aumentare i tassi. Questo cambiamento ha ridotto il divario di rendimento atteso, e l’euro ha registrato un apprezzamento rispetto al dollaro.
All’inizio del 2025, l’EUR/USD era scambiato intorno a 1,02, mentre le politiche della Fed e della BCE continuavano a divergere. Si prevedeva che la Fed avrebbe tagliato i tassi solo gradualmente, mantenendo i rendimenti statunitensi relativamente elevati, mentre la BCE era vista come probabile nel ridurre i tassi più rapidamente in un contesto di rallentamento dell’inflazione.
La Bank of Japan offre un affascinante case study su come gli shock politici possano creare forti oscillazioni in una valuta.
Per decenni, la BoJ ha mantenuto tassi d’interesse ultra-bassi (spesso pari a 0% o negativi) per stimolare la propria economia. Questo ha fatto sì che lo EUR/USD diventasse una valuta di finanziamento preferita per i carry trade – gli investitori prendevano in prestito lo yen a basso costo per investire in valute con rendimenti più elevati, il che tendeva a indebolire lo yen in periodi di calma.
Tuttavia, quando la BoJ sorprende i mercati, la reazione dello yen può essere drammatica.
Con una mossa di forte impatto, la BoJ ha adottato per la prima volta tassi d’interesse negativi, portando il tasso sui depositi a -0,1%. Questo inaspettato allentamento ha fatto crollare rapidamente lo yen.
I decisori politici giapponesi volevano uno yen più debole per stimolare le esportazioni e l’inflazione. Ciò dimostra come un taglio inaspettato dei tassi possa colpire duramente una valuta.
Avanzando rapidamente fino alla fine del 2022, quando la BoJ ha preso i mercati di sorpresa in senso opposto. Il governatore Kuroda ha inaspettatamente allargato il range target per i rendimenti dei titoli a 10 anni, consentendo di fatto ai rendimenti giapponesi di aumentare per la prima volta in anni.
Questa sorpresa aggressiva ha fatto balzare lo yen: in un solo giorno, ha guadagnato circa il 3-4% rispetto al dollaro USA, poiché i trader si sono precipitati a ricalibrare le previsioni sui rendimenti del Giappone – un movimento enorme in termini di cambi.
Entro gennaio 2025, con un nuovo governatore, la BoJ ha effettivamente aumentato il suo tasso d’interesse a breve termine sopra lo zero. Curiosamente, lo yen si è inizialmente indebolito dopo questo cambiamento.
Le curve dei rendimenti – che tracciano i tassi d’interesse dalle scadenze a breve termine a quelle a lungo termine – contengono informazioni preziose. Esse riflettono le previsioni del mercato sui tassi futuri e sulle condizioni economiche.
Confrontando le curve dei rendimenti tra paesi, è possibile stimare come evolveranno i differenziali dei tassi d’interesse, influenzando così le tendenze valutarie.
Un approccio pratico è osservare gli spread di rendimento tra obbligazioni governative equivalenti (ad esempio, a 2 o 10 anni) di diversi paesi. I cambi spesso seguono questi spread di rendimento.
Ad esempio, EUR/USD tende a muoversi in linea con lo spread tra i rendimenti dei titoli di Stato tedeschi e quelli statunitensi. Se i rendimenti dei Treasury USA crescono significativamente rispetto a quelli dei Bund tedeschi, EUR/USD solitamente scende (rafforzando il dollaro), mentre se i rendimenti europei aumentano rispetto a quelli statunitensi, l’euro si apprezza.
Un esercizio interessante consiste nel rappresentare graficamente questi spread in relazione al cambio. Se lo spread di rendimento tende a precedere il movimento della valuta, ciò implica che il tasso di cambio tende a reagire in ritardo rispetto alla direzione dei tassi.
È piuttosto semplice configurare questo in TradingView. Ad esempio, per monitorare la differenza tra il rendimento a 2 anni USA e quello giapponese, puoi utilizzare il simbolo US02Y-JP02Y. Allo stesso modo, per il differenziale a 10 anni, utilizzi US10Y-JP10Y. Assicurati di impostare la scala su “regular” per visualizzare le differenze di rendimento effettive.
Il risultato è il seguente grafico:
La forma della curva dei rendimenti fornisce anch’essa delle informazioni:
Non pensare che sia tutto così ordinato o semplice come potrebbe sembrare. In realtà, una miriade di fattori influisce sui rendimenti e sui tassi di cambio, e la forma della curva rifletterà a sua volta le aspettative.
Le curve dei rendimenti sono anche collegate ai tassi d’interesse reali (tassi nominali meno l’inflazione attesa). La forza di una valuta è spesso legata ai vantaggi reali in termini di rendimento.
Ad esempio, se i titoli di Stato del Paese X offrono un rendimento del 5% ma l’inflazione è del 5% (rendimento reale ~0%), mentre i titoli del Paese Y rendono il 3% con un’inflazione dell’1% (rendimento reale ~+2%), gli investitori potrebbero preferire la valuta del Paese Y per il suo rendimento reale più alto.
Una curva dei rendimenti nominali ripida abbinata a un’inflazione contenuta (tassi reali in crescita) è particolarmente positiva per una valuta. Al contrario, curve dei rendimenti che si ripidiscono principalmente a causa dei timori legati all’inflazione potrebbero non essere un segnale altrettanto positivo, poiché l’inflazione erode i rendimenti.
Osserva sia il differenziale dei rendimenti a 2 anni (strettamente legato alle previsioni delle banche centrali) che quello a 10 anni (legato alle prospettive di crescita/inflazione a lungo termine).
USD/JPY, per esempio, ha mostrato una correlazione sorprendentemente elevata con il differenziale di rendimento a 10 anni USA-Giappone. Quando i rendimenti statunitensi salgono mentre quelli giapponesi rimangono vicini allo zero, USD/JPY tende ad aumentare (lo yen si indebolisce).
Se cerchi un modo semplice per integrare le curve dei rendimenti nella tua analisi, monitorare lo spread a 2 anni può offrire una buona indicazione della divergenza a breve termine delle banche centrali, mentre lo spread a 10 anni rappresenta le aspettative economiche a lungo termine.
Ora arriva la parte che aspettavi: come tradare concretamente questi strumenti.
Da un punto di vista pratico, comprendere i tassi d’interesse e i differenziali di rendimento apre diverse strategie:
Il carry trade rimane un pilastro per i trader sistematici nel mercato dei cambi. Un approccio semplice potrebbe essere quello di classificare le valute in base ai loro tassi d’interesse a breve termine e andare long su quelle con rendimento più alto, mentre si vende allo scoperto quelle con rendimento più basso.
Come trader al dettaglio, partecipi effettivamente ai carry trade ogni volta che mantieni posizioni overnight. Il tuo broker applica tariffe di rollover (swap) alle tue operazioni, pagandoti se sei long sulla valuta ad alto rendimento e addebitandoti un costo in caso contrario.
Ad esempio, se il dollaro australiano presenta un tasso d’interesse superiore rispetto allo yen giapponese, andare long su AUD/JPY tipicamente ti frutterà un credito di rollover giornaliero, mentre venderlo allo scoperto comporterebbe un costo.
Un aspetto importante per i trader al dettaglio è il markup che il broker applica al tasso di rollover. A seconda della quota trattenuta, ciò può erodere o addirittura annullare il trade.
I carry trade performano meglio in ambienti a bassa volatilità e con un profilo di rischio positivo, e tendono ad avere una distribuzione a rischio asimmetrica: quando vanno male, vanno davvero male.
Un altro approccio sistematico consiste nel monitorare il cambiamento dei differenziali dei tassi nel tempo, piuttosto che i livelli assoluti.
Un modello semplice potrebbe essere: andare long sulla valuta in cui le aspettative sui tassi crescono più rapidamente, e shortare quella in cui le aspettative sono stagnanti o in calo. Questo approccio si concentra sul momentum della politica monetaria piuttosto che sul carry statico.
Ad esempio, nel 2022, le aspettative per aumenti dei tassi da parte della Fed stavano crescendo rapidamente rispetto alla Bank of Japan. Una strategia long su USD/JPY per catturare questo divario di politica in espansione si è rivelata molto efficace, poiché USD/JPY è salito notevolmente mentre i rendimenti statunitensi aumentavano e il Giappone rimaneva allo zero.
La gestione del rischio è fondamentale nelle strategie basate sui tassi. I carry trade possono subire improvvisi collassi – forti cali quando il sentiment di mercato cambia o quando un imprevisto sui tassi si rivela contro di te.
I carry trade sono un po’ come raccogliere spiccioli davanti al proverbiale rullo compressore: i profitti si accumulano lentamente giorno dopo giorno, ma le perdite possono essere enormi in un solo movimento. L’esempio dello yen nel 2024 è istruttivo: molti trader hanno shortato lo yen a causa dei tassi negativi, ma quando la BoJ ha accennato a un inasprimento, l’impennata dello yen li ha colti di sorpresa.
Il modo migliore per gestire questo rischio è con un dimensionamento sensato delle posizioni e una diversificazione.
Le strategie basate sui tassi d’interesse non esistono in un vuoto. I mercati azionari, gli eventi geopolitici e l’appetito per il rischio influenzano tutti i movimenti valutari.
Se i mercati azionari crollano e l’avversione al rischio aumenta, le valute ad alto rendimento spesso scendono indipendentemente dal loro vantaggio in termini di tassi, poiché gli investitori si precipitano verso beni rifugio (USD, JPY, CHF).
Abbiamo visto ciò durante il panico da COVID-19 di marzo 2020: il dollaro e lo yen sono aumentati significativamente mentre tutti cercavano liquidità.
Il lato positivo delle strategie sui cambi basate sui tassi è che si allineano con i vantaggi dei trader al dettaglio:
Il mercato dei cambi è indubbiamente impegnativo. La maggior parte dei trader al dettaglio perde perché si avvicinano ad esso senza un vantaggio solido, cercando di superare le previsioni dei professionisti, che dispongono di risorse ben maggiori.
Ci sono anche delle difficoltà strutturali, come le tariffe elevate del broker sul rollover. Dovrai sicuramente modellare questi aspetti prima di provare una strategia carry con un broker CFD al dettaglio.
Ma concentrandoti su effetti reali come i differenziali dei tassi d’interesse e le forze strutturali che li determinano, potrai eventualmente ritagliarti una nicchia in cui hai una possibilità realistica di successo.
Voglio lasciarti questo: l’errore più grande che vedo fare ai trader al dettaglio è cercare di competere direttamente con le istituzioni al loro stesso gioco.
Non riuscirai a costruire modelli sui tassi d’interesse migliori di una banca che conta un team di economisti con dottorato. Ma non ne hai bisogno.
Il tuo vantaggio è l’agilità e la diversificazione. Puoi operare su diverse classi di asset e strategie. Nel mercato dei cambi, puoi operare su valute influenzate da dinamiche diverse dei tassi d’interesse. Puoi dimensionare le posizioni in base alla tua tolleranza al rischio e adattarti rapidamente quando le condizioni cambiano.
Il trader istituzionale potrebbe disporre di modelli migliori, ma è spesso vincolato dal mandato, dalla dimensione e dal rischio di carriera. Tu non lo sei.
Quindi non cercare di essere Goldman Sachs. Sii il trader sistematico agile che comprende abbastanza i tassi d’interesse da identificare i vantaggi, ma li opera in modo da sfruttare i tuoi punti di forza.
Kris Longmore è il fondatore di Robot Wealth, dove gestisce il proprio portafoglio e insegna ai trader a pensare come i quant senza perdersi nel gergo tecnico. Con un background nel trading proprietario, nella data science, nell’ingegneria e nelle scienze della Terra, unisce competenze analitiche a un approccio pragmatico al trading reale. Quando non è impegnato a ricercare vantaggi di mercato, perfezionare i suoi sistemi o aiutare i trader a sviluppare le proprie competenze, lo si può trovare sul tatami, in giardino o in spiaggia.