Questa Valuta è Sopravvalutata? Parità del Potere d’Acquisto (PPP) e Valutazione FX a Lungo Termine

Tutti sappiamo che un caffè costa di più a New York che a Bangkok. E che in Australia, per un espresso mattutino, sembra quasi necessario ipotecare la propria casa per la seconda volta.

Ricordo la prima volta in cui ho compreso a fondo questo concetto. Anni fa, mentre viaggiavo nell’Asia Centrale, vivevo come un re con un budget che, a casa, sarebbe stato decisamente modesto. Tutto sembrava incredibilmente economico. La mia mente continuava a fare conti: “Questa straordinaria cena costa quanto pagherei per un caffè a Sydney!”

Quello che sperimentavo in prima persona era una deviazione enorme da quello che gli economisti chiamano “parità del potere d’acquisto” – ed è un concetto utile per valutare se una valuta sia fondamentalmente sopravvalutata o sottovalutata.

Queste differenze di prezzo non sono del tutto casuali. Esse riflettono qualcosa di fondamentale nelle valute e nei loro valori relativi.

Comprendere questo concetto probabilmente non ti aiuterà nel trading sistematico su nessuna scala temporale che ti interessi, ma è una di quelle idee che arricchisce la tua conoscenza di base. A mio parere, l’ampiezza e la profondità della tua conoscenza di mercato sono correlate al numero di buone idee che potresti avere – quindi, da questo punto di vista, approfondiamo il PPP.

Che diavolo è la Parità del Potere d’Acquisto (PPP)?

Il PPP si basa su un’idea semplice: in teoria, beni identici dovrebbero costare lo stesso ovunque, una volta convertiti i prezzi con i tassi di cambio.

Se un paio di scarpe Nike costa 120 USD a New York e 100 € a Parigi, il PPP suggerirebbe che il tasso di cambio “equo” dovrebbe essere 1,20 USD per euro. Questo perché, in un mercato efficiente, se le scarpe fossero molto più economiche in un luogo, la gente le comprerebbe lì e le venderebbe altrove finché i prezzi non convergessero.

Tuttavia, come mi ha mostrato il mio viaggio in Asia, il mondo reale non funziona così. I prezzi degli stessi beni variano notevolmente da paese a paese, anche dopo la conversione delle valute.

Questo accade per svariate ragioni – differenti sistemi fiscali, costi del lavoro, spese di trasporto, barriere commerciali e così via. Ma il concetto principale rimane: queste differenze di prezzo suggeriscono che alcune valute siano sopravvalutate rispetto ad altre.

Quindi, quando parliamo di una valuta “sopravvalutata” o “sottovalutata” in base al PPP, intendiamo dire che essa acquista più o meno beni di quanto teoricamente dovrebbe rispetto a un’altra valuta.

Questo è importante perché, col tempo, le valute dovrebbero tendere a muoversi verso i loro valori impliciti dal PPP. Se riesci a identificare una valuta significativamente mal valutata, potresti trovare un vantaggio – ma probabilmente avrai bisogno di molta pazienza per realizzarlo.

Il Big Mac Index: L’economia del Fast Food

La versione semplificata più famosa del PPP è il Big Mac Index de The Economist. Esso confronta il prezzo di un Big Mac in diversi paesi per determinare se le valute siano sopravvalutate o sottovalutate rispetto al dollaro USD.

La logica è affascinante nella sua semplicità: un Big Mac è quasi identico in tutto il mondo e contiene una miscela di input scambiati e non scambiati (carne bovina, lattuga, lavoro, affitto), rendendolo una valida proxy per un paniere di beni.

Ad esempio, se un Big Mac costa 5,81 USD negli Stati Uniti ma solo 3,64 USD in Giappone (quando convertiti da yen a dollari), ciò suggerisce che lo yen possa essere sottovalutato di circa il 37% rispetto al dollaro.

Ma c’è un problema: queste disallineazioni possono persistere per anni o addirittura decenni. Il mercato non le corregge immediatamente, e ci sono buone ragioni per questo.

Il Real Effective Exchange Rate (REER): Una visione più ampia

Mentre il PPP tipicamente confronta una valuta con il dollaro, a volte è utile una visione più completa. Ed è qui che entra in gioco il Real Effective Exchange Rate (REER).

Il REER misura il valore di una valuta contro un paniere di altre valute, ponderato in base all’importanza commerciale e corretto per le differenze d’inflazione.

È “effettivo” perché utilizza medie ponderate per il commercio ed “reale” perché tiene conto dell’inflazione.

Perché è utile? Perché ti offre una visione più chiara della competitività internazionale complessiva di un paese.

Indicatore REER (2010=100). Immagine: World Bank

Se il REER di un paese aumenta, significa che la sua valuta si è rafforzata rispetto ai partner commerciali in termini reali. Questo tipicamente rende le sue esportazioni più costose (meno competitive) e le importazioni più economiche.

Il REER può essere visto come la “temperatura” economica di un paese – quando diventa troppo alto (valuta troppo forte), le esportazioni ne risentono e l’economia potrebbe raffreddarsi; quando è troppo basso (valuta troppo debole), l’inflazione potrebbe aumentare poiché le importazioni diventano costose.

Le banche centrali e alcuni operatori istituzionali monitorano da vicino il REER. Quando il REER di una valuta devia in modo significativo dalle medie storiche o dai livelli di equilibrio stimati, ciò segnala un potenziale disallineamento che potrebbe correggersi in futuro.

La distinzione fondamentale: una valutazione errata non equivale al tempismo

Ecco un’osservazione pratica importante.

Il fatto che una valuta sia sottovalutata non significa che si rafforzerà domani, la prossima settimana o anche l’anno prossimo. I mercati possono rimanere “irrazionali” molto più a lungo di quanto tu possa rimanere solvibile, come si diceva da Keynes.

Studi sulle deviazioni del PPP mostrano una “semivita” tipica degli squilibri valutari che varia da 3 a 5 anni. Ciò significa che ci vuole quel tempo affinché metà del gap di valutazione si riduca. Alcune stime per valute come lo yuan cinese indicano una semivita che va da 19 mesi fino a 26 anni!

Lasciate che sottolinei: avere ragione fondamentalmente troppo in anticipo fa sentire esattamente come se si avesse torto.

Potresti considerare il PPP come una bussola a lungo termine anziché una mappa a breve termine. Esso ti indica dove le cose dovrebbero eventualmente andare, non cosa succederà domani. La verità è che probabilmente non apporterà molti benefici diretti su quelle scale temporali che interessano agli operatori sistematici.

Metriche di Valutazione

Sarebbe estremamente subottimale basarsi esclusivamente sulle metriche di valutazione. Esse rappresentano un minimo segnale in un mare di rumore.

Invece, potresti integrare varie metriche di valutazione (che possono includere il PPP) come una componente di un’analisi più completa. Potresti combinare la valutazione con i flussi di mercato, i dati di posizionamento e altri indicatori fondamentali.

Gli operatori più grandi in questo ambito mantengono modelli interni sofisticati del “fair value” per le valute. Tali modelli possono basarsi sul PPP o sul REER come punto di partenza, ma successivamente vengono adattati per considerare fattori quali:

• Differenze di produttività
• Variazioni dei termini di scambio
• Bilanci delle partite correnti
• Flussi di capitale
• Differenziali dei tassi d’interesse

Questi dati sono liberamente disponibili dall’OCSE, World Bank, FRED e BIS.

Metriche di produttività. Fonte: OCSE

Anche con questi modelli raffinati, le istituzioni sanno che la sola valutazione raramente guida i movimenti a breve termine. Possono monitorare anche i flussi di capitale e il posizionamento, ad esempio:

• Flusso degli ordini (pressione netta di acquisto/vendita)
• Flussi in entrata/uscita dei portafogli
• Dati Commitment of Traders (COT) della CFTC
• Interventi delle banche centrali
• Variazioni del saldo commerciale

La magia accade quando la valutazione si allinea con i flussi in evoluzione o con estremi di posizionamento. Se una valuta è fortemente sottovalutata e i dati COT mostrano un posizionamento short estremo, potrebbe indicare un potenziale inversione – ma se si può realmente agire su questo dipende da altri fattori.

Pensaci così: la valutazione indica ciò che dovrebbe accadere eventualmente; i flussi e il posizionamento suggeriscono ciò che potrebbe accadere dopo.

Come Monitorare i Disallineamenti

Ascolta, ci sono modi più semplici per ottenere un vantaggio nei mercati, ma se questo tipo di investimento macro globale fa per te, ecco come potresti monitorare i disallineamenti valutari senza bisogno di un team di ricerca di Goldman Sachs.

Ecco alcuni approcci semplici che non faranno esplodere la tua mente:

1. Segui il Big Mac Index

The Economist pubblica questo indice almeno una volta all’anno. Ti fornisce una rapida percentuale di sopravvalutazione/sottovalutazione per decine di valute.

Ricorda che si tratta di una guida approssimativa. Alcune valute (come quelle dei paesi in via di sviluppo) appariranno sempre sottovalutate a causa di fattori strutturali come salari e affitti inferiori. Alcuni paesi mancano del tutto dall’indice.

2. Utilizza i Dati PPP dell’OCSE o della World Bank

Organizzazioni come l’OCSE pubblicano tassi di cambio PPP per molte valute. Confrontali con i tassi di mercato per individuare eventuali disallineamenti.

Ad esempio, se l’OCSE afferma che, in termini di PPP, 1 USD = 4,0 real brasiliani, ma il tasso di mercato è 5,0, il real potrebbe essere sottovalutato di circa il 20% rispetto al dollaro.

Puoi anche creare un modello semplice seguendo questi passaggi:

1. Partire da un valore base di PPP
2. Adeguarlo mensilmente utilizzando i differenziali d’inflazione
3. Confrontare questo valore equo aggiornato con il tasso effettivo

Questo ti fornisce una stima continua del disallineamento.

3. Monitora gli Indici REER

La Banca dei Regolamenti Internazionali (BIS), la World Bank (WB), il Federal Reserve Economic Data (FRED) e molte banche centrali pubblicano dati sul REER.

Le valute che commerciano ben al di sopra o al di sotto delle loro medie storiche sono interessanti. Potrebbe essere necessario trasformare alcune serie per renderle più comparabili con i loro andamenti passati (un semplice z-score mobile può essere utile). Ad esempio, una valuta con un REER superiore del 20% alla media decennale potrebbe essere sopravvalutata.

4. Segui le Stime degli Analisti

I rapporti sul settore esterno del FMI e le ricerche delle grandi banche spesso includono valutazioni delle valute. La copertura mediatica evidenzia solitamente le scoperte più significative di questi rapporti.

Quando vedi commenti del tipo “Secondo il nostro modello, lo yen è sottovalutato del 15% rispetto al dollaro”, di solito si basano su un modello PPP o fondamentale.

5. Fai da Te con i Dati sull’Inflazione

Puoi eseguire un calcolo rapido del PPP da solo:

1. Scegli un anno base in cui ritenevi che la coppia di cambi fosse equamente valutata
2. Raccogli i tassi d’inflazione di entrambi i paesi da allora
3. Applica il differenziale d’inflazione cumulativo per stimare il valore equo attuale
4. Confronta con il tasso di mercato attuale

Questo metodo utilizza dati reali dell’indice dei prezzi al consumo (CPI) e può essere eseguito in un semplice foglio di calcolo.

Tassi d’inflazione USA (blu) e Giappone (borgogna). Immagine: TradingView

PPP per i Trader Sistematici: Una Prospettiva Reale

Essendo un trader che adotta un approccio sistematico, sono sempre alla ricerca di vantaggi che possano essere quantificati ed sfruttati metodicamente. Il PPP offre alcune possibilità interessanti, ma con importanti riserve.

Negli investimenti quantitativi, il PPP costituisce la base del fattore “value” nei portafogli FX (insieme ad altri fattori come carry e momentum). L’approccio sistematico più semplice sarebbe il seguente:

1. Classifica le valute in base al grado di disallineamento del PPP
2. Assumi posizioni long sulle valute più sottovalutate
3. Assumi posizioni short sulle valute più sopravvalutate
4. Ribilancia periodicamente (mensilmente o trimestralmente)

Le ricerche suggeriscono che questo tipo di strategia possa effettivamente essere redditizia nel lungo termine. Le valute che risultano molto economiche secondo gli standard del PPP tendono infine ad apprezzarsi, mentre quelle costose tendono a deprezzarsi.

Ma c’è un problema (non ce n’è sempre uno?): la lenta regressione verso la media di cui abbiamo parlato in precedenza. Una strategia puramente value in ambito FX spesso richiede periodi di detenzione più lunghi e può subire marcati drawdown durante l’attesa dell’inversione.

La performance storica delle strategie value in ambito FX è stata più erratica rispetto a quella del carry o del momentum. Ci sono stati lunghi periodi in cui una strategia value basata sul PPP ha prodotto rendimenti deboli o addirittura negativi.

Come Far Funzionare il PPP nella Pratica

Il modo più efficace per utilizzare il PPP nel trading sistematico è combinarlo con altri fattori. Ecco alcuni approcci che funzionano meglio rispetto al PPP puro:

1. Adatta i Carry Trade in Base al Value

Il classico carry trade (acquisire valute a tasso di interesse elevato, vendere quelle a tasso basso) può fallire quando le valute ad alto rendimento risultano fortemente sopravvalutate.

Le ricerche dimostrano che modificare i carry trade tenendo conto della valutazione PPP – evitando o ridimensionando le valute che risultano eccessivamente valorizzate, anche se offrono interessi elevati – può migliorare i rendimenti corretti per il rischio.

2. Crea Segnali Compositi

Combina il PPP con altri fattori per creare un modello più robusto. Ad esempio, assegna a ciascuna valuta un punteggio basato su:

• Valutazione (deviazione dal PPP)
• Carry (differenziale dei tassi d’interesse)
• Momentum (tendenza dei prezzi)
• E magari anche volatilità o altri fattori

Quindi, opera basandoti sul punteggio combinato.

Ecco un grafico di Deutsche Bank che mostra i rendimenti di tre fattori valutari individuali (valutazione, carry e momentum) e il fattore composito (DBCR):

Fonte: Deutsche Bank

Si può notare che il fattore composito offre una curva più regolare rispetto a ciascuno dei fattori individuali.

3. Utilizza il PPP come Filtro Estremo

Forse potresti utilizzare gli estremi del PPP per filtrare o ridurre alcune posizioni. Ad esempio, potresti decidere di non shortare una valuta (o shortarla meno) se è già sottovalutata del 30% secondo le misure del PPP, anche se altri segnali suggeriscono di farlo.

Ciò dipende molto dalla strategia adottata, ma potrebbe valere la pena considerarlo.

Perché è Tutto Importante: Il Quadro Generale

A questo punto, potresti chiederti: se il PPP impiega così tanto a dispiegarsi e richiede tanta pazienza, perché preoccuparsene?

Personalmente, non monitoro il PPP poiché ha quasi nessun impatto sui tipi di operazioni che seguo su scale temporali che mi interessano. Probabilmente vale lo stesso per la maggior parte dei trader indipendenti, a meno che non si operi in ambito macro a lungo termine.

Ad ogni modo, conoscere una cosa è preferibile a non conoscerla. Molte delle idee migliori nascono dalla connessione di informazioni disparate. Se non possiedi le informazioni in primo luogo, non puoi fare tali collegamenti.

Quello che sto dicendo è che, sebbene il PPP non sia il primo strumento da cui cercare un vantaggio come trader indipendente, comprenderlo è utile in generale.

Una possibile applicazione pratica potrebbe essere quella di utilizzarlo come input per un modello FX esistente. Ad esempio, un tempo operavo nel carry trade FX, ma ho perso interesse durante l’era dei tassi d’interesse super bassi. Scommetterei che un input sul disallineamento PPP migliorerebbe la performance di quella strategia carry – forse dovrei investigare.

Come Penso alla Valutazione

Ecco come penso alla valutazione in generale, e alla valutazione delle valute in particolare:

1. La valutazione è reale, ma il tempismo è tutto. Le valute alla fine si muovono verso il fair value, ma “alla fine” può richiedere molto tempo. La scala temporale con cui ciò si realizza probabilmente ne rende irrilevante l’applicazione per i trader sistematici.
2. Gli estremi possono essere interessanti. Come per molti fattori, l’azione si manifesta spesso nelle code. Se utilizzi il PPP come input per il tuo trading, presta particolare attenzione agli estremi.
3. Combinalo con altri fattori. Le ricerche suggeriscono che il PPP possa essere utile come parte di un approccio multifattoriale, ad esempio, integrato con momentum, carry o altri segnali.
4. Un gioco a lungo termine. Se intendi operare basandoti sulla valutazione, preparati a mantenere le posizioni per mesi o addirittura anni, non per giorni o settimane.

Conclusioni su PPP e Valutazione delle Valute

Il PPP e le metriche di valutazione correlate sono strumenti per comprendere le forze fondamentali che guidano le valute nel lungo periodo. Non ti diranno cosa accadrà domani, ma forniscono un contesto utile per interpretare i movimenti di mercato e individuare potenziali opportunità a lungo termine.

Per i trader sistematici, il PPP può essere interessante come componente di una strategia diversificata – un fattore value che integra altri approcci come momentum e carry. Se non operi in questo modo, il PPP rappresenta comunque un’informazione di base utile, ma probabilmente non ti darà un vantaggio significativo nel breve termine.

Ricorda che i mercati possono discostarsi dal valore fondamentale per periodi prolungati, ma non sfidano la gravità economica per sempre. Le valute che risultano significativamente disallineate probabilmente si correggeranno col tempo. Ma le nostre carriere di trading potrebbero essere ormai al crepuscolo quando ciò accadrà..